“十年之后，沒有人會記得嗶哩嗶哩的股票在第一天是漲還是跌。”嗶哩嗶哩(09626.HK，下稱“B站”)港股上市破發后，B站董事長兼首席執行官陳睿說道。
3月29日，B站以每股808港元的發行價，共計發行2500萬股公司Z類普通股，募集資金凈額約198.7億港元(行使超額配股權前)。不過遺憾的是，B站開盤即破發，跌幅一度擴大至6.81%，截至當日收盤報800港元/股，總市值3045億港元。而這一幕曾在3年前發生過，2018年3月28日，B站赴美上市當日同樣破發。
對于這一成績，打新的六萬多股民或許感到很尷尬，但更尷尬的可能是B站上市后的業務表現。作為具有UGC(用戶生產內容)、社交等特點的B站，在享受高估值同時，面臨著大額虧損及商業化的難題。對于B站而言，盈利能力如何匹配高估值?如何尋找新的增長點?種種困難都將不斷考驗其戰略、運營能力及資本市場的耐心。
首秀遇冷 發行價過高是主因
B站正式回歸港股市場，卻未曾想到出師不利。3月29日，B站在港上市首日開盤破發，跌2.23%報于790港元。截止當日收盤，報800港元/股，跌0.99%，市值3045億港元。B站此次發行價為808港元/股。
以一手20股計算，相當于一手虧了160港元，若再加上100港元的手續費和199港元的打新費用，相當于打新中簽一手B站的股民虧損了459港元。
對此，陳睿回應稱，近期中概股創下過去5年以來最大跌幅，屬于市場性的“黑天鵝”事件，在此環境下，B站能順利在香港市場上市已是成功。
陳睿所稱的“黑天鵝”，是指美國證監會可能落實的《外國公司問責法案》。受該消息影響，近三個交易日，中概股股價紛紛跳水，騰訊音樂、唯品會、愛奇藝、跟誰學等跌幅均超30%。
B站破發，究竟是遭遇了“黑天鵝”事件還是另有其因?中概股研究專家余豐慧告訴《財經》新媒體記者，B站上市前披露的招股書中出現百度公司名稱，一定程度上體現其經營管理存在疏漏，招股書對企業而言是一張重要的名片，B站如此匆忙地上市對其形象產生了一定影響。
香頌資本執行董事沈萌認為，大環境形成了B站股價向上突破的阻力，但IPO定價過高則是企業內在動能不足的問題。從長期而言，B站面向逐步成長的消費群體，具有增長潛力，但短期來看，B站市值站上3000億港元存在著估值偏差。
上海某基金公司一位不愿具名的研究員持相同的觀點，他指出，B站目前估值偏高，而且公司自身運營能力和算法還有很大的提升空間，用戶破圈的同時運營能力沒有完全跟上。而一旦社區氛圍被破壞，會有大量的用戶流失和沉默，對平臺未來的發展產生很大影響。
3年累計虧損近50億元 盈利難題待解
不斷破圈逐漸進入大眾視野的B站，主要以ACG(動畫、漫畫、游戲)內容創作與分享的視頻網站，在高速發展的同時，也在為破圈付出代價。
2020年底，B站宣布月活破2億，這比起上市時的7000萬，提高了2倍多。B站董事長陳睿隨之提出：2023年內B站MAU可達4億。這一目標實現起來并不容易，代價可能會是長期虧損。
招股書顯示，2018年至2020年，B站實現營收分別是41.29億元、67.78億元、120億。與營收逐年增長相對應的是，B站的虧損也在逐年擴大，三年凈虧損分別5.65億、13.04億元、30.54億元，累計虧損49.23億元，引發了外界對其未來盈利能力的擔憂。
從B站的業務結構來看，主要分為增值服務、游戲、廣告與電商。值得注意的是，B站雖然是一個視頻網站，但是它主要賺錢的業務卻是游戲。在頂峰時期，游戲收入在B站營收的占比高達80%以上。不過，2020年，“現金奶牛”游戲營收增速出現下滑，其占總營收比例已降至40%。此外，與游戲行業的頭部機構相比，B站依然存在資金方面“重量級”的差距，導致研發方面缺少“護城河”。
在陳睿看來，游戲收入占比遞減的原因在于廣告、直播、會員等其他業務收入增長迅速。從長期來看，B站仍然是多元化的收入模型。
而對于視頻媒體而言重量級的廣告業務，在B站營收中僅占15%左右。這與B站獨特的廣告模式有關，為維護平臺氛圍，陳睿承諾永遠不加貼片廣告。目前，B站的廣告形式以信息流廣告為主。而為B站貢獻營收最少的電商業務，在2020年占比也達到了12.6%，將要趕上廣告收入。
“B站有意減少廣告量，是一種差異化的營銷策略。”CEI中國企業研究所秘書長唐大杰認為，失去了廣告這一核心收入，B站的主營方向和商業模式不夠清晰成熟。
對此，B站回港上市的募資額約202億港元(約合人民幣169億元)，募資所得款的約50%將用于繼續擴展及豐富內容產品，包括收購、投資和制作優質內容;20%用于AI及大數據等方面的研發;20%用于市場銷售。
互聯網時評人張書樂認為，B站的商業化難點在于還沒有跳出傳統游戲的盈利模式，形成以二次元驅動、游戲分發和游戲內容創作帶來的周邊產業鏈的全面推進。
PUGC賽道競爭加劇 B站路在何方
在過去的一年里，B站加碼在知識、生活類短視頻以及紀錄片、晚會、劇集等長視頻內容的布局。
陳睿認為，視頻在接下來仍有很大的市場空間。“視頻在未來幾年仍是增量市場，不僅是用戶量，包括數量、視頻時長，都會有很大提升”。在他看來，接下來頭部視頻平臺都有很大機會，無論對于B站還是其他同行。
在當下視頻網站的競爭格局中，PUGC內容生態、二次元社區讓B站形成了獨特的競爭力。但這并不意味著可以高枕無憂，未來要在激烈的視頻化競爭中持續前進，仍絕非易事。
因為事情正在慢慢起變化。愛奇藝在2020年4月上線了“隨刻”，這一新平臺集中播放時長平均在七八分鐘至十幾分鐘的中短視頻，而其內容分為兩類，第一類是PUGC內容;第二類是愛奇藝的長視頻內容也會在隨刻播放。這一項目被認為是愛奇藝對標YouTube，專注于PUGC(專業用戶生成內容)生態。
希望將觸角延伸到PUGC內容上的視頻平臺，顯然愛奇藝不是唯一。2020年年末，騰訊視頻將平臺戰略定義為綜合性視頻平臺，宣布加強短視頻和中視頻投入;優酷也在去年年中進行一次大改版，希望打造長短結合的內容平臺與視頻社區。
同類競爭對手加大PUGC內容板塊投入，對B站來說也是種壓力。除此之外，B站UP主在內容創作上也受到了新用戶的裹挾，不少用戶提到B站UP主內容質量下滑。此外，圍繞UP的挖角問題也讓B站感受到壓力。
在業內看來，優質的內容吸引更多的用戶，更多的用戶招來更專業的內容生產者，企業再通過變現，將收入的一部分反哺，激勵生產者，提高用戶體驗，再去吸引新的用戶，這才是當下推動包括B站等視頻網站快速發展的正向循環機制。(舒志娟 任芷霓)
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