21世紀經濟報道記者肖夏重慶報道

都說白酒降溫，上市酒企卻依舊一路高歌。

(資料圖片)

今年上半年，白酒行業最熱門的話題是今年消費復蘇不如預期。中國酒業協會于6月披露的調研報告更是提到，超三成經銷商、零售商反映春節后、五一的白酒消費不及去年。資本市場上，白酒板塊在年初創下階段性高峰后一路下滑，熱度也明顯降溫。

然而從首批白酒股半年報來看，傳言中的白酒消費降溫，并沒有體現在這些上市公司的業績中。

21世紀經濟報道記者梳理注意到，截至8月24日，已有13家白酒上市公司披露了上半年業績，當中有7家上半年的收入、盈利都保持了兩位數增長，共有4家酒企上半年盈利同比大漲三成以上，業績再創新高。

尤其是在相對淡季的二季度，至少有6家白酒上市公司在二季度營收、盈利增長都快于一季度，呈現出淡季不淡的走勢，并且覆蓋了不同體量的酒企。

在上半年很多白酒大單品都出現價格倒掛的情況下，上市酒企的業績表現為何與渠道情緒背離？

九家正增長多家二季度提速

然而截至8月24日披露了半年報、上半年經營數據、上半年業績預報的13家白酒上市公司中，有9家都保持了業績正增長，其中7家的營收、盈利都實現了兩位數漲幅。

年營收早已突破千億規模的貴州茅臺（600519.SH）上半年營收約709.9億元，歸母凈利潤359.8億元，同比均增長近21%。清香龍頭山西汾酒（600809.SH）上半年營收約190.1億元，同比增長24%；歸母凈利潤67.7億元，同比增長35%。

今年目標百億大關的今世緣（603669.SH）上半年營收預計59.7億元，同比增長28.5%，歸母凈利潤預計20.5億元，同比增長26.7%。 迎駕貢酒（603198.SH）上半年營收31.4億元，同比增長24%，歸母凈利潤10.6億元，同比增長36%。

兩家復星系酒企上半年都保持了兩位數的增長。舍得酒業(600702.SH)上半年營收35.3億元，同比增長16.6%；歸母凈利潤9.2億元，同比增長10.1%。金徽酒（603919.SH）上半年營收15.2億元，同比增長24%；歸母凈利潤2.5億元，同比增長20%。

今年剛登陸港股的珍酒李渡（06979.HK），上半年營收35.2億元，同比增長15%，調整后凈利潤8億元，同比增長22%。

轉型白酒以來業績三年連漲的巖石股份（即上海貴酒，600696.SH）今年也不例外：上半年實現營收8.4億元，同比增長近70%；歸母凈利潤5351萬元，同比增長46%。

天佑德酒（002646.SZ）上半年營收6.6億元，同比去年增長近11%，歸屬股東凈利潤9655萬元，同比減少約2.7%，按扣非凈利潤來算同比增長1.2%。

（來自酒企半年報、業績預告和上半年經營數據，21世紀經濟報道肖夏整理）

今年線下消費場景恢復后，往年業績下滑的酒企表現也有所修復。

伊力特（600197.SH）去年上半年歸母凈利潤大幅下滑了近四成。而今年上半年，伊力特歸母凈利潤同比增長37%。

金種子酒（600199.SH）上半年預計虧損3200萬元到4800萬元之間，相比去年同期5508萬元的虧損顯著減少。并且對比一季度4116萬元的虧損額可以看出，二季度金種子酒的經營有所好轉。

更值得注意的是，21世紀經濟報道記者統計后注意到，貴州茅臺、山西汾酒、今世緣、迎駕貢酒、舍得酒業、金徽酒6家酒企不僅上半年業績創下新高，二季度增長還在進一步提速。

山西汾酒一季度的營收和歸母凈利潤增長分別在20%和30%左右，二季度漲幅提升至32%和50%，延續了汾酒近年的高速增長態勢。

迎駕貢酒一季度的營收和歸母凈利潤增長分別在21%和26%左右，二季度漲幅大幅提升至29%和61%。今世緣一季度的營收和歸母凈利潤增長分別在27%和25%左右，二季度提升至30%和29%左右。

金徽酒一季度的歸母凈利潤同比增長10.4%，二季度同比大漲近54%。舍得酒業一季度營收同比增長7.3%，二季度營收同比增長32%。貴州茅臺一季度營收漲幅在20%左右，二季度營收同比增長25%。

也有少數酒企上半年業績出現了倒退。

順鑫農業（000860.SZ）上半年轉虧，預計虧損5500萬元至1.1億元之間，首次出現上半年虧損。水井坊（600779.SH）今年上半年營收、凈利潤分別同比下滑了26%和45%，不過其二季度營收已轉為增長，管理層預計三季度開始恢復兩位數增長。

多因素致淡季不淡

二、三季度一般是白酒企業的淡季。以貴州茅臺、五糧液為例，二三季度貢獻的收入一般在全年的四成左右，二季度一般是全年收入最少的季度。

今年二季度的市場情緒更是如此。中國酒業協會今年6月披露了《2023中國白酒市場中期研究報告》，根據對經銷商、零售商的調研，約40.91%的受訪者反饋春節后平日的白酒消費量有所減少，約31.82%的受訪者反饋五一期間白酒消費量有所減少。

為何反映到財報上，今年二季度各家酒企反而顯得更有沖勁？

（綜合半年報、一季報，21世紀經濟報道肖夏整理）

部分酒企的高增長，主要是因為去年二季度的低基數。由于線下消費受限且物流不暢的大環境下，不少酒企去年二季度增長都有所放緩甚至出現了倒退。

伊力特去年二季度歸母凈利潤同比大幅下滑了75%，金徽酒去年二季度歸母凈利潤同比下滑34%，舍得酒業去年二季度營收、歸母凈利潤分別同比下滑了16%和29%。

此外，今年開年原本是各家酒企大展拳腳的好時機。但由于一季度很多地方還處于初陽高峰期，一部分消費需求被延后到了二季度。

政府補助等非經常性收益也可能帶來業績波動。比如巖石股份今年上半年收到了1600多萬元的政府補助，如對比扣非凈利潤今年二季度實際上同比減少了34%。

伴隨著中高端產品發力，一些白酒企業也因為產品結構優化迎來了業績收獲期。

比如迎駕貢酒今年二季度洞藏系列顯著放量，帶動其中高檔白酒收入上半年同比增長28%；金徽酒上半年百元以上產品收入9.9億，同比大漲31%；珍酒李渡上半年高端產品收入同比增長30%，是其三大價格帶產品中增長最快的。

“本質上看，二季度能繼續保持快速增長，還是因為白酒上市公司多屬于頭部規模性酒企，這些頭部酒企基本上都完成了產品結構升級，擁有品牌、品質、品類、產區、規模等多重優勢。”知趣咨詢總經理蔡學飛對21世紀經濟報道記者表示。

21世紀經濟報道此前關注過，2022年前20家A股白酒上市公司的實際產能在181萬千升以上。而去年全國規模以上企業白酒產量為671萬千升，算下來白酒上市公司的總產能僅占行業不到三成，這意味著白酒上市公司的市場份額仍然還有不小的提升空間。

山東省個體私營企業協會酒業分會秘書長、千里智庫創始人歐陽千里對21世紀經濟報道指出，目前白酒行業的動銷還在進一步向頭部品牌集中，非頭部品牌的經銷商正在積極向頭部品牌靠攏，這也推動了白酒上市公司尤其頭部酒企業績持續增長。

這點從經銷商數據可看出端倪。上半年山西汾酒新增了138家經銷商，珍酒李渡經銷合作伙伴增加了133家，金徽酒增加了72家，迎駕貢酒增加了61家，水井坊增加了1家，伊力特并無增長。

合同負債多有消耗考驗在下半年

除了以上原因，二季度業績提速，有沒有可能存在一些“經營技巧”？眾所周知，上市酒企尤其名酒可依靠市場地位向經銷商壓貨，從而繼續保持業績增長。

華創證券8月中旬的研報就提到，當前行業庫存近3個月，略高于一季度末及去年同期，主要系二季度淡季酒企優先加快回款所致。

武漢京魁科技有限公司董事長肖竹青對21世紀經濟報道記者指出，很多白酒上市公司都有自己的業績考核壓力，可通過自己強勢的市場支配地位和品牌地位向渠道壓貨，這是二季度一些白酒企業實現增長很重要的原因。

“業績意味著排名，不排除部分酒企‘寅吃卯糧’，以期下個季度會更好。”歐陽千里對21世紀經濟報道記者指出。

理論上，為了扮靚業績，白酒上市公司可能會提前消耗“先款后貨”的合同負債，甚至愿意“先貨后款”，造成應付賬款及應付票據提升。

合同負債被視為白酒上市公司的“蓄水池”，上漲意味著酒企面對經銷商的話語權提升，被一些投資者視為酒企平滑業績波動的利器。而應付賬款及票據顯著增長則可能意味著相反的情況。

21世紀經濟報道記者梳理注意到，截至8月24日披露了詳細半年報的白酒上市公司中，應付賬款及應付票據上半年有所增長的占到一半，超過一半上半年的合同負債有所消耗。

（數據來自半年報，21世紀經濟報道肖夏整理）

其中，上半年合同負債減少的同時應付賬款及應付票據增長的有兩家，分別是山西汾酒和金徽酒。

對比往年同期能看出，山西汾酒、金徽酒上半年末的合同負債分別比去年增長了19%和53%。與兩家上半年營收同為24%的漲幅對比來看，山西汾酒上半年確實消耗了一部分合同負債。

當然，合同負債的消耗也可能是因為經營節奏的調整。比如舍得酒業去年底合同負債顯著降低，而到了今年上半年合同負債又顯著高于往年，當中就有其主動調節渠道庫存的因素。

各家酒企當中，目前上半年合同負債消耗最多的其實是貴州茅臺，其上半年末合同負債73.3億元，不僅比去年底時近155億元少了一半，也比過去三年同期的合同負債至少下滑了20%。

肖竹青認為，真正的考驗會在下半年，如果下半年消費低迷、社會購買力不足的基本面得不到根本性改善，一些酒企的真實情況會隨著消費退潮暴露出來，“因為經銷商的容忍度是有限的，為了支付房租、工資或者貸款，會有更多經銷商選擇低價拋貨變現，這也是上半年白酒單品價格倒掛的根源。”

對于下半年的走勢，也有看好者。海納機構總經理、中國酒業協會常務理事呂咸遜今年7月在中酒展上表態：“早則2023年中秋，晚則2024年春節，中國白酒一定會再次復興。”

“拋去財務報表的技巧，實際上這些酒企在商務、宴席等市場給依然有著一定的剛需性，畢竟中國傳統白酒是社交性產品。中國龐大的酒類市場，養活這批上市酒企是綽綽有余的。”蔡學飛認為。

券商近期也積極唱多，認為中秋、國慶動銷可期，穩中有升。前述華創研報提到，結合酒企目標及往年經驗看，9月底中秋國慶前行業回款進度或可推進至90%以上。

不過在旺季行情驗證之前，經銷商態度依然偏謹慎。國金證券近日研報就提到，渠道情緒當前仍以“謹慎”、“流動性”為主，對于加杠桿的情緒較弱。

肖竹青建議，白酒上市公司管理層應該關注渠道庫存“堰塞湖”的消化進度，壓貨要注意力度和速度，讓渠道有休養生息的過程。

“讓渠道伙伴活下來，是這些白酒上市公司可持續發展、明年渠道還能接著做貢獻的前提。當這些渠道伙伴爆倉的那一天，也是白酒上市公司壓貨壓不動的那天。”他說。

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