【本周關鍵詞】：美國Markit PMI 超預期下行、國內逆周期政策持續發力
投資建議：維持行業“增持”評級
(資料圖片)
貴金屬上行趨勢延續，本周美國Markit PMI、成屋銷售、消費者信心等數據顯示美國經濟邊際弱化，鮑威爾釋放鷹派信號，金價震蕩上行，中期看美國經濟周期性回落難以避免，而此前海外頻發的銀行破產危機本質上是對美聯儲持續加息尾部風險的確認，成為美聯儲進一步加息的約束條件，貴金屬已進入降息預期驅動的上升階段，持續重視板塊內高成長及資源優勢突出標的的投資機會?；窘饘偾√幉季至紮C，國內經濟延續弱復蘇，政策進一步發力，銅鋁等需求有所支撐。按照歷史平均40 個月左右的周期長度來看，全球經濟高位下行時間已過半，隨著美聯儲逐步進入降息周期以及國內經濟復蘇趨勢漸明，支撐全球經濟走出底部，基本金屬正處布局良機。
行情回顧：國內逆周期政策持續發力，美國經濟整體降溫：1）Markit PMI 數據顯示美國經濟逐步降溫，美元指數回落，國內逆周期政策持續發力，具體來看：LME 銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳本周漲跌幅為1.0%、0.6%、0.6%、3.8%、1.3%、3.2%，價格整體上漲；2）COMEX 黃金收1939.90 美元/盎司，環比上漲1.22%，SHFE 黃金收于458.50 元/克，環比上漲0.75%；3）本周A 股整體回落，申萬有色金屬指數收于4,257.82 點，環比下跌2.18%，跑輸上證綜指0.01 個百分點，黃金、工業金屬、稀有金屬、金屬非金屬新材料的漲跌幅分別為5.54%、-0.64%、-4.22%、-5.31%。
宏觀“三因素”總結：國內1 年期LPR 下調10bp；美國8 月Markit 制造業與服務業PMI 均有所回落；歐元區8 月制造業PMI 初值有所回升。具體來看：
1）國內：1 年期貸款市場報價利率（LPR）為3.45%（前值3.55%），5 年期貸款市場報價利率（LPR）為4.2%（前值4.2%）；7 月服務貿易差額當月值為-183.60 億美元（前值-186.14 億美元）。
2）美國：8 月Markit 制造業PMI 季調為47.0（前值49.0，預期47.0），服務業PMI商務活動季調51.0（前值52.3，預期52.3）；7 月新房銷售年化總數季調71.4 萬套（前值68.4 萬套），環比4.39%（前值-2.84%）。
3）歐元區：8 月歐元區ZEW 經濟景氣指數為-5.5（前值-12.2）；8 月歐元區制造業PMI 初值43.7（前值42.7，預期42.4）。
4）7 月全球制造業PMI 為48.7，環比持平，連續11 個月處于榮枯線以下，全球經濟復蘇動能仍偏弱。
貴金屬：美國經濟逐步降溫，金價有所回升
周內，十年期美債實際收益率1.92%，環比回落0.02pcts，實際收益率模型計算的殘差1095.6 美元/盎司，環比+18.3 美元/盎司；美國8 月Markit 制造業PMI 回落，服務業PMI 超預期回落，另外，美國將3 月非農就業人數下修30.6 萬人左右，數據佐證美國經濟正逐步降溫，貴金屬價格有所回升。我們認為美國經濟回落難以避免，當前4.0%左右的遠端名義利率離經濟底部的1.5%有較大回落空間，隨著通脹走低以及失業率的觸底回升，貴金屬價格拐點正式確立，持續看好板塊內高成長及資源優勢突出標的的投資機會。
基本金屬：美元指數回落，基本金屬價格有所回升周內，Markit 制造業PMI 與服務業PMI 回落，佐證美國經濟正在降溫，美元指數有所回落，基本金屬價格有所回升；國內再次下調MLF 利率，并且1 年期LPR 下調10bp，宏觀方面釋放流動性，逆周期政策有望進一步發力。
1、對于電解鋁，供應端：國內電解鋁運行產能增長至4275 萬噸附近，云南大部分鋁廠均完成了復產工作，目前僅存部分新增轉移產能待投產及個別廠未完全復產，四川7 月份停產企業暫未復產，企業計劃電解槽升級，預計短期難以復產。需求端：本周 國內鋁下游開工整體持穩，目前光伏型材企業反饋行業訂單排產較好，部分大企業能夠排滿9 月份，建筑型材板塊暫無較大增量。鋁板板帶箔版塊周內企業反饋一般，行業訂單較差，短期持穩為主。庫存端：電解鋁鋁錠社會庫存增至49.4 萬噸，周度增加0.4 萬噸，目前高位價格抑制體現，周內呈現小幅累庫狀態。表觀消費量81.58 萬噸，環比下降2.71%；目前電解鋁90 分位成本17565 元/噸。再生鋁方面，本周鋁價大幅攀升，廢鋁價格也積極跟漲為主。從供應來看，本周廢鋁價格的積極跟漲并未對市場整體的廢料供應產生一定的緩解，一方面是由于下游壓價采購，價格博弈加劇；另一方面則是由于價格的迅速上漲，短時刺激難解整體困境?？傮w而言，本周價格的持續回升并未帶動市場成交，反而因下游畏高情緒發酵，采購謹慎而導致成交稍顯清淡。
1）截至8 月25 日，氧化鋁價格2902 元/噸，環比增加0.03%，氧化鋁成本2889元/噸，環比增加0.28%，噸毛利13 元/噸，環比減少35.07%。
2）預焙陽極方面，本周周內均價4985 元/噸，環比持平，考慮1 個月原料庫存影響，周內平均成本4859 元/噸，環比上升0.08%，周內平均噸毛利126 元/噸，環比下降4 元/噸；如果不慮原料庫存，陽極周內平均成本4935 元/噸，環比下降0.87%，周內平均噸毛利50 元/噸，環比上升46 元/噸。
3）對于除新疆外100%自備火電的電解鋁企業，即時成本15552 元/噸，環比下降0.34%，長江現貨鋁價18820 元/噸，環比上升1.62%，噸鋁盈利2169 元，環比上升12.11%。
2、對于電解銅，供給端，百川統計本周國內電解銅產量20.75 萬噸，環比+0.63%。
需求端，電線電纜方面，企業電網類訂單依舊穩定，雖近期銅價回升，但多家手持電網類訂單的企業表示并未受到影響，依舊能保持穩定生產；反觀不涉及電網訂單的企業處境略顯艱難。漆包線方面，本周銅價走高，部分下游客戶買興受抑，市場僅存剛需采購；整體來看，當前行業開工率已處于近年來較低水平。本周國內主要精銅桿企業周度開工率為68.71%，較上周下降0.62 個百分點。整體來看，周內銅價重心震蕩上抬，精銅桿新增訂單表現平平。本周電解銅表觀需求21.21 萬噸，環比-2.02 萬噸，較去年同期+2.05 萬噸。截至8 月25 日，上海、江蘇、廣東三地社會庫存6.87 萬噸，較上周減少0.01 萬噸。廢銅方面，銅價重心上升，但精廢價差仍處于優勢線下方區域，說明本周再生銅原料供給量有所增加，但是增幅有限，整體再生銅原料仍處于供給緊張狀態。本周銅價重心上移，再生銅原料貿易商出貨積極性被提振，為此本周再生銅原料供給緊張態勢小幅緩解。消費端，由于前期再生銅原料困難，疊加再生銅桿廠出現“超賣”現象，為此本周再生銅原料供給寬松后，再生銅桿廠為交付訂單，加快生產節奏。但是由于本周絕對價格走高，為此本周再生銅桿新增訂單有限。本周再生銅桿開工率為43.68%，較上周上漲了2.97 個百分點。
3、對于鋅錠，供給端，百川統計本周國內鋅產量為10.72 萬噸，環比增0.9%；需求端，鍍鋅方面，鍍鋅管企業開工維持平穩運行，鍍鋅結構件中鐵塔、光伏支架維持較強開工，其余板塊未見明顯改善，鍍鋅開工率下降0.17pcts 至64.83%；壓鑄鋅合金方面，大型廠家開工穩定，中小型廠家訂單延續性較差，壓鑄鋅合金開工率下降1.12pcts 至47.21%；氧化鋅方面，輪胎開工仍能對訂單提供支撐，大廠訂單排單相對較滿，氧化鋅開工率上升0.80pcts 至62.50%。本周七地鋅錠庫存8.15 萬噸，較上周去庫1.78 萬噸。
風險提示：宏觀波動、政策變動、測算前提假設不及預期等
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